3次對賭均以失敗告終，資產(chǎn)負(fù)債率高企卻遭關(guān)聯(lián)方以廠房抵債，帶著上述爭議，廣西雙英集團(tuán)股份有限公司（下稱“雙英集團(tuán)”）闖過了“上會關(guān)”。
北交所官網(wǎng)顯示，雙英集團(tuán)北交所IPO申請于2025年3月獲受理，今年4月16日首發(fā)過會。審議會議結(jié)果公告顯示，上市委就雙英集團(tuán)的流動性風(fēng)險、客戶合作穩(wěn)定性等問題展開問詢。
招股書（上會稿）顯示，雙英集團(tuán)是一家主要從事汽車座椅、汽車內(nèi)外飾件研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的高新技術(shù)企業(yè)，此次IPO擬募資4.98億元，用于新能源汽車（885431）座椅建設(shè)、重慶聚賢汽車零部件（881126）制造有限公司廠房新建項目、研發(fā)中心升級建設(shè)項目及補(bǔ)充流動資金等。
需注意的是，跟招股書（申報稿）擬募資6.81億元相比，雙英集團(tuán)上會前已大幅削減募資補(bǔ)流金額，不過這也可能導(dǎo)致其資金缺口擴(kuò)大。由于此前3次對賭均失敗，雙英集團(tuán)及其實控人回購股權(quán)導(dǎo)致資金壓力較大，盡管引入地方國資柳州雙英專項扶持投資基金中心（有限合伙）（下稱“柳州基金”）“兜底”，但最后因觸發(fā)對賭，柳州基金也撤出資金，并因此導(dǎo)致該公司人事動蕩。
在對賭失敗之后，雙英集團(tuán)實控人旗下企業(yè)以6棟廠房償還其對雙英集團(tuán)的借款，或進(jìn)一步消耗雙英集團(tuán)的現(xiàn)金。招股書顯示，根據(jù)雙英集團(tuán)測算，未來3年（2026—2028年）該公司的營運(yùn)資金缺口至少達(dá)到3.35億元，而上會前該公司在募投計劃中大幅削減補(bǔ)流資金，資金壓力或仍難以緩解。
4月15日、22日，就公司治理與高管動蕩、資本運(yùn)作與對賭風(fēng)險、盈利質(zhì)量、現(xiàn)金流與償債風(fēng)險、經(jīng)營與客戶風(fēng)險等問題，時代商業(yè)研究院向雙英集團(tuán)發(fā)送郵件并致電詢問，但截至發(fā)稿未獲對方回復(fù)。
3次對賭均失敗，地方國資撤離引發(fā)核心團(tuán)隊離職潮
自2015年以來，雙英集團(tuán)曾有3次對賭失敗的經(jīng)歷。
招股書顯示，2015年6月，雙英集團(tuán)及其實控人楊英、羅德江夫婦與嘉興九鼎策略一期投資合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“嘉興九鼎”）、蘇州夏啟安豐九鼎創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）（下稱“蘇州九鼎”）、羅小行3名股東存在對賭情形，約定了業(yè)績補(bǔ)償、回購權(quán)等多個特殊權(quán)利。
2016年12月，雙英集團(tuán)及其實控人又與重慶高新創(chuàng)投（885413）兩江品牌汽車產(chǎn)業(yè)投資中心（有限合伙）（下稱“高新創(chuàng)投（885413）”）、范明磊等8名股東對賭。但在2018年6月，范明磊將股權(quán)轉(zhuǎn)讓給楊英并解除對賭。
2019年9月，上述兩輪入股的部分股東對賭條款被觸發(fā)，面臨巨大回購壓力的楊英，不得不通過引入柳州基金受讓嘉興九鼎、蘇州九鼎、高新創(chuàng)投（885413）、廣西青藍(lán)地和投資管理中心（有限合伙）等多名股東所持雙英集團(tuán)的股份，不足部分由楊英以現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)男问?，履行回購義務(wù)。
而在為雙英集團(tuán)“兜底”后，2019年12月，柳州基金也與雙英集團(tuán)及其實控人簽署對賭協(xié)議。2023年12月，由于未能成功實現(xiàn)IPO，羅德江向柳州基金履行回購義務(wù)，按照前述對賭協(xié)議約定價格進(jìn)行回購。
在柳州基金行使回購權(quán)撤出資金的同時，還引發(fā)了雙英集團(tuán)一場人事動蕩。
第一輪問詢回復(fù)文件顯示，2022—2024年，雙英集團(tuán)共有9名董事、高管離職，涉及總裁、副總裁、董秘、財務(wù)副總監(jiān)、獨董等多個職位，而在雙英集團(tuán)申報IPO前24個月內(nèi)離職的共有5人。
其中，雙英集團(tuán)原任董事、財務(wù)中心副總監(jiān)的潘文捷、董事劉強(qiáng)、李雙霞、廖博川以及獨董郭衛(wèi)峰等5人均出自柳州基金委派，除了潘文捷和劉強(qiáng)因柳州基金更換委派董事退出，其它3人均因柳州基金撤資而陸續(xù)離任。
為了緩解回購柳州基金所持雙英集團(tuán)股權(quán)帶來的資金壓力，招股書顯示，同樣是在2023年12月，雙英集團(tuán)以實控人轉(zhuǎn)讓其所持股份、增資等兩種方式引入了溫潤新材、溫氏投資等21名新增股東，增資價格為11.44元/股。同時，雙英集團(tuán)及其實控人與這21名新增股東開啟了第四輪對賭。
招股書顯示，2024年6月，雙英集團(tuán)與上述21名股東解除公司回購義務(wù)及相關(guān)特殊權(quán)利條款終止，且自始無效；同時約定實控人回購義務(wù)終止但附帶恢復(fù)性生效條款，根據(jù)補(bǔ)充協(xié)議規(guī)定，如出現(xiàn)公司不能完成合格IPO的情況，則自前述情形發(fā)生之日（以最早發(fā)生者為準(zhǔn)）起，實控人的股權(quán)回購義務(wù)及其相應(yīng)責(zé)任條款自動恢復(fù)效力且實控人應(yīng)對回購義務(wù)承擔(dān)全部責(zé)任。
根據(jù)時代商業(yè)研究院測算，截至招股書簽署日（2026年4月7日），上述21名股東共計持有雙英集團(tuán)約35.37%的股份，本次發(fā)行前雙英集團(tuán)總股本為1.14億股，即上述21名股東共計持股4034.47萬股。如果以投資方增資價11.44元/股計算，在全部觸發(fā)回購的情形下，楊英和羅德江夫婦至少需要支付超過4.6億元。
關(guān)聯(lián)方用6棟廠房抵債，3.35億元流動資金缺口待填補(bǔ)
在實控人面臨著對賭帶來的潛在巨額償付壓力之際，雙英集團(tuán)自身的盈利與“造血”能力同樣堪憂。
一方面，雙英集團(tuán)的利潤在一定程度上依賴殘疾人就業(yè)稅收優(yōu)惠。招股書顯示，2022—2025年，雙英集團(tuán)安置殘疾人員享受增值稅即征即退優(yōu)惠金額分別為3614.96萬元、4144.38萬元、4448.69萬元、4465.54萬元，占利潤總額的比例分別為44.45%、36.03%、39.59%、24.05%。
另一方面，雙英集團(tuán)的“造血”能力不足。招股書顯示，2022—2025年，該公司的經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別為-1.13億元、-0.76億元、-2.33億元、1.45億元，累計凈流出2.77億元。真實的盈利和“造血”能力不足，導(dǎo)致雙英集團(tuán)難以通過內(nèi)生現(xiàn)金流緩解資金壓力。
事實上，自2022年以來，雙英集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率高企。招股書顯示，2022—2025年各期末，雙英集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率分別為84.31%、79.39%、78.39%、76.87%。雙英集團(tuán)將繼峰股份（603997）（603997.SH）、天成自控（603085）（603085.SH）、新泉股份（603179）（603179.SH）、常熟汽飾（603035）（603035.SH）列為同行可比公司。Wind數(shù)據(jù)顯示，2022—2024年各期末，同行可比公司的資產(chǎn)負(fù)債率均值分別為59.68%、63.59%、66.25%，持續(xù)低于雙英集團(tuán)。從單個企業(yè)來看，同期末雙英集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率也高于其它同行可比公司。
而在高負(fù)債的背景下，雙英集團(tuán)還接受關(guān)聯(lián)方以廠房抵債。
招股書顯示，2018—2020年，楊英夫婦全資控股的廣西雙英實業(yè)有限公司（下稱“雙英實業(yè)”）因償還銀行貸款、支付工程建設(shè)款、補(bǔ)充流動資金等需要，陸續(xù)向雙英集團(tuán)及其2家全資子公司青島雙英、雙英科技借款，報告期內(nèi)累計未償還的借款金額達(dá)1.56億元。
2022年9—10月，雙英集團(tuán)董事會及股東大會通過了《關(guān)于雙英實業(yè)資產(chǎn)抵債暨關(guān)聯(lián)交易的議案》，同意雙英實業(yè)以6套工業(yè)廠房作為抵債資產(chǎn)，并將抵債資產(chǎn)和對雙英集團(tuán)的負(fù)債打包注入到其全資子公司柳州雙英汽車技術(shù)有限公司（下稱“雙英技術(shù)”），雙英實業(yè)對雙英集團(tuán)的負(fù)債轉(zhuǎn)為雙英技術(shù)對雙英集團(tuán)的負(fù)債，雙英集團(tuán)以評估凈資產(chǎn)值收購雙英技術(shù)100%股權(quán)，實現(xiàn)資產(chǎn)和負(fù)債的抵消。
在2022年末資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)84.31%的背景下，雙英集團(tuán)用被占用的資金換回了不易變現(xiàn)的廠房，無疑將對公司本已緊張的流動性進(jìn)一步造成壓力。
除了“歷史包袱”，上會前雙英集團(tuán)大幅削減募資額，尤其是削減了補(bǔ)流金額，或難彌補(bǔ)其未來3年的流動性缺口。
在招股書（申報稿）中，雙英集團(tuán)擬募資6.81億元，其中補(bǔ)充流動資金高達(dá)2億元。然而，在經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)、資產(chǎn)負(fù)債率高企的背景下，雙英集團(tuán)又恰好在IPO受理前兩日公布了使用不超過6億元閑置資金購買理財產(chǎn)品的計劃。
“一邊缺錢，一邊理財”的矛盾引發(fā)關(guān)注。在兩輪問詢函中，北交所均要求雙英集團(tuán)結(jié)合持有的貨幣資金、財務(wù)狀況、現(xiàn)金分紅情況等，說明募集資金補(bǔ)充流動資金的合理性。
面對監(jiān)管壓力，雙英集團(tuán)最終在招股書（上會稿）中大幅削減募資總額1.82億元至4.98億元，其中補(bǔ)充流動資金金額從2億元被壓縮至8700萬元。
但這與雙英集團(tuán)在招股書（上會稿）中披露的未來三年累計流動資金缺口（以銷售收入百分比法計算）3.35億元形成了直接矛盾，削減后的補(bǔ)流金額或難以覆蓋實際資金缺口。這意味著，即使成功IPO，該公司或仍將面臨顯著的流動性壓力，需通過持續(xù)借貸或再融資來維持運(yùn)營，償債風(fēng)險仍難完全緩解。
