長城汽車
國海證券——2026年一季報(bào)點(diǎn)評(píng)：Q1業(yè)績短期承壓，新品有望提振需求
事件:? 長城汽車（601633）2026年4月24日發(fā)布2026年一季報(bào)：2026Q1公司總營收為451.1億元，同環(huán)比分別+12.7%/-34.9%；歸母凈利潤為9.5億元，同環(huán)比分別-46.0%/-23.2%。? 投資要點(diǎn):? 2026Q1毛利率同環(huán)比提升，匯兌拖累利潤。2026Q1公司總營收為451.1億元，同環(huán)比分別+12.7%/-34.9%；歸母凈利潤為9.5億元，同環(huán)比分別-46.0%/-23.2%；扣非歸母凈利潤為4.8億元，同環(huán)比分別-67.2%/-17.4%。2026Q1公司毛利率為18.5%，同環(huán)比分別+0.6/+1.2pct。公司盈利同比有所承壓，我們判斷主要由于2025Q1匯兌收益增厚利潤所致。2026Q1公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為5.8%/2.2%/5.0%，同比分別+0.1/-0.2/+0.2pct。公司2026Q1總銷量26.9萬臺(tái)，同比+4.8%。其中魏牌Q1批發(fā)2.1萬臺(tái)，同比+59.4%；坦克Q1批發(fā)4.3萬臺(tái)，同比+2.1%。? 重磅新品密集上市，高端化+哈弗大單品齊發(fā)。高端化車型坦克700于4月20日正式上市，定價(jià)42.8-50.8萬元，定位新能源（850101）豪華硬派越野車，尺寸5105/2061/1985mm，軸距3000mm，外觀為方盒子造型，提供Hi4-Z和Hi4-T兩種動(dòng)力版本；魏牌V9X作為基于歸元S平臺(tái)的首款車型，定位AI豪華六座旗艦SUV，搭載2.0T超級(jí)Hi4插混系統(tǒng)，匹配800V高壓架構(gòu)與6超充電池，預(yù)售價(jià)格37.18萬元起，預(yù)計(jì)將于2026年二季度上市。哈弗猛龍家族新車型猛龍PLUS正式亮相，外觀延續(xù)經(jīng)典方盒子外觀，車身長度和軸距同步增加，跨入中型SUV尺寸，并同時(shí)提供5座和7座兩種可選，動(dòng)力方面將搭載第二代Hi4四驅(qū)混動(dòng)技術(shù)，預(yù)計(jì)年內(nèi)上市。? 2026Q1海外銷（885840）售同比高增，出口戰(zhàn)略穩(wěn)步推進(jìn)。公司2026年Q1海外累計(jì)銷量為13.0萬輛，同比+43.1%；3月海外銷（885840）量為4.7萬輛，同比+48.2%，環(huán)比+10.5%。歐拉5車型在泰國曼谷全球首秀，曼谷國際車展72小時(shí)訂單達(dá)千輛；巴西工廠穩(wěn)步發(fā)展，將作為關(guān)鍵支撐點(diǎn)，輻射墨西哥、阿根廷、智利等拉美市場(chǎng)。? 盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)公司海外競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)穩(wěn)固，盈利確定性較高，隨未來產(chǎn)品推出，公司銷量整體趨勢(shì)向上，預(yù)計(jì)公司2026-2028年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2691、3143、3585億元，同比增速為21%、17%、14%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤122.7、157.0、181.9億元，同比增速為24%、28%、16%；EPS為1.43、1.83、2.13元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)的PE估值分別為14.11、11.02、9.52倍。我們預(yù)計(jì)公司未來收入等業(yè)績指標(biāo)持續(xù)向好，看好公司未來發(fā)展，維持“增持”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示汽車(新能源汽車（885431）)市場(chǎng)銷量增速不及預(yù)期；新車開發(fā)進(jìn)程不及預(yù)期；國際市場(chǎng)需求不穩(wěn)定；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治因素導(dǎo)致海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；智能化發(fā)展進(jìn)度不及預(yù)期。
燕京啤酒
中銀證券——“十四五”圓滿收官，U8銷量延續(xù)高增，1季度表現(xiàn)亮眼
燕京啤酒（000729）公告2025年年報(bào)及2026年一季報(bào)。2025年公司實(shí)現(xiàn)營收及歸母凈利潤分別為153.3、16.8億元。同比分別+4.5%、+59.1%。1Q26公司營收及歸母凈利潤分別為41.0、2.6億元，同比分別+7.1%、+60.2%。公司“十四五”圓滿收官，1季度實(shí)現(xiàn)“開門紅”，為全年目標(biāo)達(dá)成奠定基礎(chǔ)，維持買入評(píng)級(jí)。? 支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)? 2025年公司啤酒（884189）業(yè)務(wù)量價(jià)齊升，“十四五”圓滿收官。(1)2025年公司實(shí)現(xiàn)營收153.3億元，同比+4.5%，其中4Q25營收19.0億元，同比+4.4%。拆分量價(jià)來看，2025年啤酒（884189）業(yè)務(wù)量價(jià)齊升，實(shí)現(xiàn)銷量405.3萬千升，同比+1.2%，快于行業(yè)增速；噸價(jià)3348元/千升，同比+1.3%。其中大單品U8保持較快增長，實(shí)現(xiàn)銷量90萬千升，同比+29.3%，銷量占比22.2%，同比提升4.8pct。U8產(chǎn)品持續(xù)高增帶動(dòng)整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，2025年中高檔產(chǎn)品營收92.6億元(+4.5%)，收入占比68.27%，同比提升1.3pct；毛利率52.0%，同比+3.9pct。普通產(chǎn)品營收43.1億元(-1.4%)，毛利率33.5%，同比提升2.0pct。(2)公司產(chǎn)品矩陣不斷豐富，形成“啤酒（884189）+飲料+健康食品”協(xié)同發(fā)展，2025年啤酒（884189）業(yè)務(wù)營收135.7億元，同比+2.6%；其他業(yè)務(wù)營收17.6億元，同比+22.9%，收入占比11.5%，同比提升1.7pct。其他業(yè)務(wù)中，水、茶飲料等產(chǎn)品均實(shí)現(xiàn)較快增長。根據(jù)公司年報(bào)信息，2025年倍斯特汽水全國營銷已全面啟動(dòng)，我們判斷飲料業(yè)務(wù)有望復(fù)用啤酒（884189）渠道，為公司在非酒精賽道打開增量空間。? 1季度實(shí)現(xiàn)“開門紅”，大單品U8延續(xù)放量，表現(xiàn)優(yōu)異。1Q26公司營收41.0億元，同比+7.1%，歸母凈利2.6億元，同比+60.2%，1季度“開門紅”為全年目標(biāo)達(dá)成堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。1Q26實(shí)現(xiàn)啤酒（884189）銷量104.0萬千升，其中大單品U8持續(xù)領(lǐng)跑，保持近30%的高增速，表現(xiàn)優(yōu)異。根據(jù)公司公告，3月底高端產(chǎn)品燕京A10上市，新品有望復(fù)制U8的成功經(jīng)驗(yàn)，快速起量，推動(dòng)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升。? 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)毛利率提升，提質(zhì)增效紅利釋放，公司盈利能力持續(xù)增強(qiáng)。(1)得益于公司對(duì)原材料成本的有效管控以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，推動(dòng)毛利率持續(xù)提升。2025年公司毛利率為43.6%，同比提升2.8pct，其中啤酒（884189）業(yè)務(wù)毛利率為46.1%，同比提升3.5pct。1Q26公司毛利率同比提升3.5pct至46.3%。2025年公司啤酒（884189）噸成本同比下降4.9%，疊加中高端高毛利產(chǎn)品占比提升，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。(2)公司費(fèi)用率整體表現(xiàn)平穩(wěn)，2025年、1Q26期間費(fèi)用率同比分別-0.6pct、-0.4pct。2025年公司毛銷差達(dá)32.5%，同比提升2.6pct。(3)綜上，公司2025年歸母凈利率為11.0%，同比+3.8pct；1Q26歸母凈利率為6.5%，同比+2.1%，盈利能力持續(xù)提升。? 公司公告“十五五”戰(zhàn)略規(guī)劃，“一核+兩翼”業(yè)務(wù)布局清晰。公司在“十四五”期間通過內(nèi)部改革實(shí)現(xiàn)了燕京經(jīng)營的“困境反轉(zhuǎn)”，成功將U8塑造成業(yè)增速領(lǐng)先的現(xiàn)象級(jí)大單品，為公司“十五五”高質(zhì)量發(fā)展奠定了較好的基礎(chǔ)。公司發(fā)展路徑清晰，產(chǎn)品端構(gòu)建一核(啤酒（884189）)兩翼(飲料+健康食品)的業(yè)務(wù)布局，啤酒（884189）主業(yè)產(chǎn)品線持續(xù)完善，飲料及健康食品在做品類上補(bǔ)充，貢獻(xiàn)增量。渠道端深化“雙百工程”，精耕縣域市場(chǎng)及華北地區(qū)以外的空白市場(chǎng)，同時(shí)布局新型零售渠道，加快推進(jìn)全國化進(jìn)程。? 估值? 近兩年受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響，啤酒（884189）行業(yè)在終端需求及渠道結(jié)構(gòu)方面均有所變化。在行業(yè)存量競(jìng)爭(zhēng)中，公司通過內(nèi)部變革實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營上的高質(zhì)量發(fā)展，營收增速領(lǐng)先行業(yè)。我們調(diào)整此前盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)26-28年公司營收分別為161.3、168.4、174.7億元，同比增速分別為5.2%、4.4%、3.7%，歸母凈利分別為19.5、21.9、23.6億元，同比增速分別為+16.2%、+12.0%、+7.9%，當(dāng)前市值對(duì)應(yīng)26-28年P(guān)E分別為18.2X、16.3X、15.1X，維持買入評(píng)級(jí)。? 評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)? 原材料成本大幅上漲，居民消費(fèi)（883434）疲軟，終端庫存積壓，U8增長不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
貴州茅臺(tái)
中郵證券——收入利潤雙穩(wěn)增符合預(yù)期，i茅臺(tái)放量顯著
投資要點(diǎn)? 公司2026年Q1年實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入/營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非凈利潤547.03/539.09/272.43/272.4億元，同比6.34%/6.54%/1.47%/1.45%。26Q1，公司毛利率/歸母凈利率為89.91%/49.8%，分別同比-2.2/-2.39pct；稅金/銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為15.04%/2.94%/3.39%/0.11%/-0.21%，分別同比1.11/0.03/-0.34/0.06/0.34pct。26Q1公司實(shí)現(xiàn)銷售收現(xiàn)563.93億元，同比+0.44%；經(jīng)現(xiàn)凈額269.1億元，同比181.01億元；26Q1末合同負(fù)債30.27億元，同比-57.61億元，環(huán)比-49.8億元(去年同口徑環(huán)比-8.04億元)。? 分產(chǎn)品看，26Q1茅臺(tái)（600519）酒/系列酒收入分別為460.05/78.81億元，同比+5.62%/+12.22%，拆分量價(jià)來看，26Q1茅臺(tái)（600519）酒銷量約1.68萬噸，同比+21.82%，均價(jià)273.84萬元/噸，同比-13.30%；其他系列酒銷量1.42萬噸，同比+26.61%，均價(jià)55.50萬元/噸，同比-11.36%。分渠道來看，26Q1直銷渠道實(shí)現(xiàn)收入295.04億元，同比+27.06%，經(jīng)銷渠道243.82億元，同比-10.88%，直銷占比同比提升8.84pct至54.75%。26Q1直銷高增長主要依靠i茅臺(tái)（600519）放量，26Q1i茅臺(tái)（600519）實(shí)現(xiàn)收入215.53億元，同比+267.16%。? 26Q1公司毛利率、凈利率雙雙下滑，費(fèi)用率維穩(wěn)。毛利率下滑主因價(jià)格和結(jié)構(gòu)的下降，26Q1茅臺(tái)（600519）酒均價(jià)和系列酒均價(jià)同比均下滑，與主動(dòng)調(diào)整53度飛天以外的產(chǎn)品的出廠價(jià)、以及Q1飛天放量、非標(biāo)發(fā)貨較少均有關(guān)。26Q1茅臺(tái)（600519）酒、系列酒收入均實(shí)現(xiàn)增長、主要依靠銷量20個(gè)點(diǎn)以上的增長。經(jīng)現(xiàn)凈額同比增加主因控股子公司同業(yè)存款凈增加額減少，合同負(fù)債下滑預(yù)計(jì)與公司今年渠道改革，加大直營占比、以及非標(biāo)代售有關(guān)，經(jīng)銷商只需交保證金，預(yù)收款自然減少、經(jīng)銷商現(xiàn)金流壓力減輕。? 盈利預(yù)測(cè)與投資建議? 2025年公司分紅+回購占利潤比例為86%，若按2026年86%的分紅率來計(jì)算，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)公司股息率在4.03%。我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年實(shí)現(xiàn)營收1817.98/1950.59/2114.52億元，同比+5.66%/+7.29%/+8.40%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤853.60/909.67/999.35億元，同比+3.69%/+6.57%/+9.86%，對(duì)應(yīng)EPS為68.16/72.64/79.80元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為21/20/18倍，給予“買入”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示：? 食品安全（885406）風(fēng)險(xiǎn)；需求不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；改革不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。
比亞迪
東方財(cái)富證券——?jiǎng)討B(tài)點(diǎn)評(píng)：閃充換道，光儲(chǔ)遠(yuǎn)航
【事項(xiàng)】? 2026年3月5日，比亞迪（002594）于深圳正式召開“閃充中國改變世界”發(fā)布會(huì)，重磅發(fā)布第二代刀片電池及全場(chǎng)景閃充技術(shù)，創(chuàng)造全球量產(chǎn)最快充電速度新紀(jì)錄，從10%到70%，只用5分鐘就能充好；從10%到97%，只用9分鐘就能充飽；零下30度，從20%到97%，只比常溫多3分鐘；同時(shí)承諾2026年底前在全國建成20000座專屬閃充站。? 根據(jù)比亞迪（002594）銷量快報(bào)，公司3月乘用車（884099）及皮卡海外銷（885840）售11.96萬輛，同比激增65.2%；一季度海外累計(jì)銷售31.98萬輛，占總銷量近46%，成為業(yè)績?cè)鲩L的核心支撐。? 【評(píng)論】? 閃充革命：突破物理瓶頸，重塑純電底層邏輯。比亞迪（002594）閃充技術(shù)的核心突破不僅在于1500kW的超高功率，更在于為每樁配備儲(chǔ)能（885921）系統(tǒng)，以“蓄電—釋電”機(jī)制將瞬時(shí)大功率沖擊轉(zhuǎn)化為對(duì)電網(wǎng)的平穩(wěn)低功率負(fù)載。這一設(shè)計(jì)大幅降低了閃充站對(duì)電網(wǎng)改造的依賴，使選址建設(shè)更靈活，同時(shí)從根本上解決了多車同充時(shí)的功率互搶問題。疊加滑軌懸吊式T型樁、無感支付等體驗(yàn)優(yōu)化，以及“圓夢(mèng)建站”的用戶共創(chuàng)模式，比亞迪（002594）正在構(gòu)建從技術(shù)、基建到運(yùn)營的全鏈路閃充生態(tài)，為電車的補(bǔ)能體驗(yàn)確立新標(biāo)桿。? 出海業(yè)務(wù)保持強(qiáng)勁，歐洲光戶儲(chǔ)車一體化加速。比亞迪（002594）出海業(yè)務(wù)增長強(qiáng)勁：海外工廠泰國、巴西已投產(chǎn)，匈牙利、印尼26Q2投產(chǎn)；自有滾裝船隊(duì)8艘，年運(yùn)力超百萬輛；海外經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)已達(dá)2000家；在東南亞、拉美等市場(chǎng)均有優(yōu)異表現(xiàn)。同時(shí)，中東沖突導(dǎo)致的油價(jià)攀升刺激了澳新和歐洲市場(chǎng)，尤其疊加歐洲光伏+戶儲(chǔ)的安裝加速，光伏+戶儲(chǔ)的自用電價(jià)對(duì)比不穩(wěn)定的油價(jià)，從根本上拉動(dòng)了電動(dòng)汽車的需求，海外新能源（850101）市場(chǎng)日益廣闊。? 【投資建議】? 公司作為全球新能源汽車（885431）龍頭，憑借垂直一體化供應(yīng)鏈與技術(shù)持續(xù)迭代，在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中展現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入8039.65億元，同比增長3.46%，但受終端讓利及研發(fā)投入高增影響，歸母凈利潤為326.19億元，同比下滑18.97%。展望未來，隨著高端品牌(仰望、騰勢(shì)、方程豹)銷量爬坡、海外需求爆發(fā)以及閃充技術(shù)逐步兌現(xiàn)，公司盈利水平有望觸底回升。我們預(yù)計(jì)公司2026-2028年?duì)I業(yè)收入分別為9115.94/10108.21/11132.31億元，歸母凈利潤分別為441.39/550.37/668.43億元，EPS分別為4.84/6.04/7.33元/股?；?026年4月24日收盤價(jià)，對(duì)應(yīng)2026-2028年P(guān)E分別為20.54/16.48/13.57倍，首次覆蓋給予“增持”評(píng)級(jí)。? 【風(fēng)險(xiǎn)提示】? 新能源汽車（885431）市場(chǎng)需求不及預(yù)期? 海外市場(chǎng)開拓進(jìn)度不及預(yù)期? 海外關(guān)稅壁壘加碼風(fēng)險(xiǎn)
山西汾酒
華福證券——“四輪驅(qū)動(dòng)”護(hù)增長，分紅超預(yù)期
投資要點(diǎn)：? 事件：公司發(fā)布2025年年度報(bào)告，2025年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入387.18億元，同比+7.52%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤122.46億元，同比+0.03%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤為122.53億元，同比+0.06%；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額90.14億元，同比-25.95%。分季度看，2025單Q4實(shí)現(xiàn)收入57.94億元，同比+24.51%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.42億元，同比-5.72%；經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額0.31億元，同比-95.74%。? 2025年經(jīng)營穩(wěn)中有進(jìn)，費(fèi)用總體平穩(wěn)：公司全年收入和歸母凈利潤分別同比增長7.52%/0.03%，經(jīng)營韌性凸顯。2025年公司毛利率/歸母凈利率分別為74.85%/31.63%，同比-1.35pct/-2.37pct。單Q4來看，毛利率/歸母凈利率分別為67.77%/14.53%，同比-9.59pct/-4.66pct；相較于營收穩(wěn)步增長，整體盈利水平有所承壓。分地區(qū)來看，省內(nèi)/省外收入133.91/252.02億元，同比-0.81%/+12.64%，省內(nèi)基本盤保持平穩(wěn)，省外依托全國化2.0戰(zhàn)略縱深推進(jìn)，收入占比進(jìn)一步提升至65.30%，成為核心增長引擎。費(fèi)用端管控良好，2025年銷售/管理費(fèi)用率分別為10.59%/3.75%，同比+0.25pct/-0.27pct，整體維持平穩(wěn)運(yùn)行。? “四輪驅(qū)動(dòng)”護(hù)增長：公司持續(xù)深化四輪驅(qū)動(dòng)產(chǎn)品戰(zhàn)略，完善全價(jià)格帶矩陣布局，各梯隊(duì)產(chǎn)品協(xié)同發(fā)力。分產(chǎn)品來看，25年汾酒/其他酒類（884119）收入374.41/11.51億元，同比+7.72%/+3.09%，核心主業(yè)增長亮眼。我們預(yù)計(jì)主要由于次高端大單品青花20全年動(dòng)銷表現(xiàn)突出，為全國化擴(kuò)張?zhí)峁┖诵闹危淮送?，預(yù)計(jì)疊加25Q4玻汾實(shí)現(xiàn)集中放量，共同帶動(dòng)整體產(chǎn)品銷量改善，矩陣化發(fā)展優(yōu)勢(shì)持續(xù)兌現(xiàn)。? 分紅超預(yù)期：公司更加重視股東回報(bào)，2025年每股派發(fā)現(xiàn)金紅利6.56元(含稅)，分紅總金額為80.03億元，分紅率高達(dá)65.35%。根據(jù)歷史數(shù)據(jù)，公司2022-2024年的分紅率分別為50.03%、51.07%、60.39%。當(dāng)前公司規(guī)劃2025-2027年，每年現(xiàn)金分紅的總額度不低于當(dāng)年歸母凈利潤的65%，相比于2024年，分紅率顯著提升。在當(dāng)前市值水平下公司股息率達(dá)4.5%+，穩(wěn)定高分紅加持下，長期配置吸引力持續(xù)提升。? 盈利預(yù)測(cè)與投資建議：綜合考慮白酒（881273）消費(fèi)（883434）場(chǎng)景修復(fù)節(jié)奏及公司自身的經(jīng)營戰(zhàn)略，我們預(yù)計(jì)公司2026至2028年歸母凈利潤分別為118.87億元、123.13億元、128.90億元(原26-27年值為125.83/135.60億元)，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為14.6倍、14.1倍、13.4倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。? 風(fēng)險(xiǎn)提示? 宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期；政策風(fēng)險(xiǎn)；食品質(zhì)量安全風(fēng)險(xiǎn)等
寧德時(shí)代
中金公司——1Q26業(yè)績小幅超預(yù)期，單位盈利維持穩(wěn)健
業(yè)績回顧? 1Q26業(yè)績小幅超出我們預(yù)期? 公司公告1Q26業(yè)績：收入1291.3億元，同比+52.5%、環(huán)比-8.2%，歸母凈利潤207.4億元，同比+48.5%、環(huán)比-10.5%。1Q26下游備庫意愿較強(qiáng)、公司出貨高增長，同時(shí)單位盈利整體穩(wěn)健，公司業(yè)績小幅超出我們預(yù)期。? 發(fā)展趨勢(shì)? 1Q26鋰電池（884309）出貨同比高增，單位盈利整體穩(wěn)健。公司鋰電池（884309）1Q26銷量約200GWh、同增60%+，其中儲(chǔ)能（885921）銷量50GWh、同增103.3%，動(dòng)力電池150GWh、同增51.2%，主要受益下游淡季備庫、公司份額提升以及出口退稅搶裝等影響；價(jià)格方面，受金屬價(jià)格聯(lián)動(dòng)，我們估計(jì)動(dòng)力、儲(chǔ)能（885921）單價(jià)環(huán)比有所提升；盈利方面，我們測(cè)算動(dòng)力單位毛利0.13-0.14元，儲(chǔ)能（885921）單位毛利0.14-0.15元，環(huán)比均略微下降，主因部分客戶調(diào)價(jià)滯后疊加輔材部分漲價(jià)較難傳導(dǎo)，但整體上單位盈利1Q實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)過渡。? 非鋰部分1Q26營收實(shí)現(xiàn)較高增速，毛利率持續(xù)改善。我們估計(jì)公司1Q26非鋰部分營收約110-115億元、同增20-25%，若其他收入占比參考2025年全年(3-4%)、對(duì)應(yīng)40-45億元，則鋰電材料及回收、礦物資源業(yè)務(wù)合計(jì)應(yīng)收約70億元+；盈利方面，我們估計(jì)非鋰部分1Q毛利率約40-45%，較去年同期改善顯著，鋰電材料及回收業(yè)務(wù)持續(xù)受益資源端漲價(jià)。? 費(fèi)用率改善顯著，投資收益大幅提升、增厚利潤。受益出貨規(guī)模持續(xù)高增和漲價(jià)，公司1Q26費(fèi)用攤薄效應(yīng)顯現(xiàn)，銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別同比-0.3ppt/-0.7ppt/-1.6ppt。此外，公司1Q投資收益26.88億元、同增100.7%，公司資源端股權(quán)投資受益于上游金屬價(jià)格上漲。? 盈利預(yù)測(cè)與估值? 維持2026/2027年盈利預(yù)測(cè)959.8/1202.2億元不變，因板塊估值中樞上行，上調(diào)目標(biāo)價(jià)2%/10%至500.0/715.0元(A股/H股)，維持跑贏行業(yè)評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026/2027年21.1/16.9x(A股)、32.9/26.3x(H股)P/E，目標(biāo)價(jià)對(duì)應(yīng)2026/2027年23.8/19.0x(A股)、30.3/23.8x(H股)P/E，有12.4%/2.9%上行空間。? 風(fēng)險(xiǎn)? 全球新能源（850101）車/儲(chǔ)能（885921）需求不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致盈利下滑，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。
