國金證券（600109）發(fā)布研報稱，胰島素市場在經(jīng)過兩輪集采后已經(jīng)重回增長軌道，同時集采擴大了胰島素的醫(yī)療機構(gòu)覆蓋范圍并提升了用藥滲透率，為后續(xù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的進一步迭代升級奠定了基礎(chǔ)。以icodec/icosema為代表的胰島素周制劑藥物具備顯著的依從性優(yōu)勢，國內(nèi)商業(yè)化進程進展順利，有望帶動國內(nèi)胰島素產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進一步升級。集采常態(tài)化背景下，創(chuàng)新屬性強、競爭格局好的制劑品種有望為企業(yè)貢獻更大的價值量，建議持續(xù)關(guān)注相關(guān)國產(chǎn)新藥對應(yīng)的投資機會。
國金證券（600109）主要觀點如下：
集采推動國內(nèi)胰島素滲透率提升，市場規(guī)模自2024年起重回增長通道
胰島素首輪集采中選結(jié)果于2022年5月開始實施，對國內(nèi)胰島素市場產(chǎn)生深刻影響：
1)量/價：首輪胰島素專項集采中選產(chǎn)品平均降價48%，大幅提升了用藥可及性，集采前全國公立醫(yī)療機構(gòu)胰島素年用量約2.5億支;集采后，中選胰島素22個月用量達6.5億支，平均年用量約3.5億支，提升近40%;
2)規(guī)模：受降價影響，2022/2023年中國胰島素市場規(guī)模約214/187億元，同比下滑21%/12%。自2024年起，隨著集采降價對胰島素用量的拉動，以及集采接續(xù)后價格體系的進一步穩(wěn)定，國內(nèi)胰島素市場規(guī)模重新恢復(fù)增長，2025年國內(nèi)胰島素市場規(guī)模約206億元。
接續(xù)集采自2024年5月執(zhí)行，規(guī)則優(yōu)化后胰島素價格體系有望保持穩(wěn)定，考慮到胰島素的剛需屬性，未來隨著我國人口年齡結(jié)構(gòu)的變化、藥物滲透率提升等因素，我國胰島素市場規(guī)模有望保持持續(xù)增長。
非集采產(chǎn)品支撐胰島素龍頭集采期業(yè)績，創(chuàng)新品種商業(yè)化價值亟待重視
諾和諾德（NVO）占據(jù)我國胰島素市場近半規(guī)模，由于價格體系的調(diào)整以及集采報量的調(diào)整，其集采范圍內(nèi)產(chǎn)品銷售收入自2020年的110.13億丹麥克朗下滑至2025年48.58億丹麥克朗，同比減少56%;但得益于德谷門冬雙胰島素、德谷胰島素利拉魯肽及依柯胰島素等3款非集采產(chǎn)品的快速放量，其2025年國內(nèi)胰島素業(yè)務(wù)收入規(guī)模相較于2020年峰值僅下滑10%。首輪集采前，德谷門冬雙胰島素、德谷胰島素利拉魯肽均為同類型藥物國內(nèi)上市唯一產(chǎn)品，未納入集采。2025年上述兩款產(chǎn)品國內(nèi)銷售收入分別為29.64億、17.92億丹麥克朗，非集采胰島素產(chǎn)品占諾和諾德（NVO）國內(nèi)胰島素收入51%。接續(xù)集采執(zhí)行至2027年底，競爭格局是產(chǎn)品是否納入集采的關(guān)鍵因素，胰島素企業(yè)創(chuàng)新品種的價值亟待重視。
icodec/icosema開啟胰島素周制劑時代，關(guān)注國產(chǎn)創(chuàng)新藥（886015）投資機會
1)諾和諾德（NVO）icodec為全球首個獲批上市的基礎(chǔ)胰島素周制劑，在療效及患者用藥依從性方面較日制劑優(yōu)勢顯著。icodec于2024年納入國家醫(yī)保目錄，在中國市場商業(yè)化快速推進，2025年全年實現(xiàn)銷售收入近3.1億元。除icodec外，全球進入3期臨床階段的周制劑胰島素僅Efsitora(禮來（LLY）)和GZR4(甘李藥業(yè)（603087）)，競爭格局良好;其中GZR4在2期臨床試驗中2~3級低血糖事件發(fā)生率僅2.4%/6.3%，較icodec更低(非頭對頭);在3期臨床試驗中達成HbA1c<7.0%或≤6.5%的血糖控制目標且不伴有臨床意義(2級)的或嚴重(3級)低血糖這一臨床指標上，顯著優(yōu)于日制劑方案，有望實現(xiàn)較icodec更好的安全性2)基礎(chǔ)胰島素與GLP-1RA的復(fù)方制劑可以簡化治療方案，強效降糖并減少胰島素治療帶來的體重增加和低血糖風(fēng)險等相關(guān)不良反應(yīng)，代表產(chǎn)品德谷胰島素利拉魯肽2025年國內(nèi)收入近20億元。Icosema于2026年3月在國內(nèi)獲批上市，為首個復(fù)方周制劑;GZR102為國產(chǎn)首款復(fù)方周制劑，其GLP-1組分在2期臨床試驗中展現(xiàn)出較司美格魯肽更優(yōu)的降糖效果，具備me-better潛力。
風(fēng)險提示
研發(fā)進度不及預(yù)期的風(fēng)險，商業(yè)化進度不及預(yù)期的風(fēng)險，競爭加劇的風(fēng)險。
